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  品牌名稱：MINIONS
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新冠疫情期間黃金價格走勢與投資邏輯預判 黃金價格必然會走出歷史峰值，直接做多黃金期貨與黃金股，靜待疫情的蔓延是當前黃金投資的最佳策略 文丁彥皓-可信財商、珂芯資產 一、黃金的來源 地球形成於46億年前，當地球的原型逐漸形成之後，自身龐大的引力會將更多的氣體、塵屑和小天體吸引到自己的表面。當後者砸下來的時候，同樣把自己的動能全部貢獻給了地球的內能。這份巨大內能最終令整個地球充斥著極高的溫度，在這個溫度下，堅固的巖石也紛紛融化成巖漿，從而導致當時的地球是一團巖漿的海洋。在地球聚合過程中飛進來的塵屑和小天體紛紛解體，融解在這汪巖漿池中。既然是液體，其中的物質便會受到重力和浮力的控制而運動。當體積相等時，密度更大的物質會擁有更大的質量，因而受到更強烈的地心引力，得以克服自己的浮力，向地球的深處運動。與此對應，當質量相等時，密度小的物質又會擁有更大的體積，受到的浮力更大，於是就傾向於浮到巖漿海的表面。曾有研究認為，在地球形成之初，地球上的金儲量約為1600萬億噸，直觀的說這些金子差不多夠給整個地球表面鋪一層半米厚的黃金甲。但可惜作為密度相對較大的元素，在早期地球還是一汪巖漿池的時候，這麼多的金子就隨著巖漿一道沉到了地球的最深處，從此再也不見天日了。理論上講地球表層將不再會有金元素的富集。 但是，距今42億至38億年前，已經凝固成型的地球，遭受了小天體的又一輪密集轟炸。這次隕擊事件的原因至今眾說紛紜，主流觀點認為，以太陽系最大的行星木星為首的巨行星在這段時間內調整了位置，從自己原有的軌道上飛了出去。當它調整軌道時，途中那些亂七八糟的小雜屑輕易被它的引力甩開，被高速拋進太陽系內帶。這些密密麻麻的小天體對於地球來說猶如隕石雨。學術界也將這個發生在冥古宙後期的密集隕擊事件稱為「後期重轟炸」。由於被木星拋進來的這些行星小雜屑個個都是「髒雪球」，主要成分以水為主。無數的髒雪球活生生在地表匯聚出了一片藍色海洋，髒雪球帶來的可不僅僅是水。水融化了，髒東西也留了下來，這些髒東西包括各種原始巖石成分、元素化合物，當然也包括黃金。由此得知，當前人類從地球上所開採的黃金幾乎全部來自於冥古宙後期外太空的恆星，而非地球誕生之初的巖石層中。當然太陽系其他星球上也儲藏有大量的黃金。事實上，目前人類已經開採的黃金累計約為18.62萬噸，只能夠填滿三個標準泳池。但是據估計，海洋的地下藏有約2千萬噸未被發現的黃金，但是，其微小的濃度使得目前的回收成本過高。另外，在地球上的實驗中利用粒子加速器的核反應是能夠人工生產出黃金，但是成本遠高於1000美元/盎司（247元/克）的開採成本，尤其由於開採技術的發展，黃金開發成本在過去20年以來持續下跌。 二、黃金作為投資品的特徵 黃金不是好的投資品，而是好的避險品。黃金之所以避險的關鍵在與其價值高，並且是一種獨立的資源，不受限於任何國家或貿易市場。黃金市場屬於全球性市場，沒有任何個人或財團有足夠的資金能夠操控全球黃金市場，因此黃金價格能夠一直保持在反映實際供求關係的水平。黃金是不可再生的稀有金屬，隨著黃金礦產的不斷開採和需求的不斷增加，黃金變得更加稀有，增強了自身的避險屬性。未來黃金供給量只會越來越少，而黃金為一種奢侈品，或者說作為財富的象徵，隨著老百姓收入增長，其消費需求總是上漲的，具有一定的剛性，這使得黃金價格趨勢一直上升，即使中間時有波動，長期而言，黃金價格仍然是一路看好。由於黃金所特有的自然金屬特性，數量較少總量持續穩定，不容易出現人為的數量膨脹，生產黃金需花費較多勞動，所以黃金單位價值昂貴，且穩定。 投資黃金可以幫助投資者避免經濟環境中可能發生的不利影響，在通貨膨脹情況下，達到保值的目的。在經濟不景氣的態勢下，由於黃金相較於貨幣資產更為保險，導致對黃金的需求上升，金價上漲。黃金本身屬於貴重商品，金價會隨著通貨膨脹而上升，也就是黃金抵消了通貨膨脹的損失，保證了投資者的資產不會被通貨膨脹侵蝕。黃金儲備一向被央行用作防範國內通脹、調節市場的重要手段。黃金也是全世界都認可的資產，所有國家的人們對黃金的貴重價值都有共識，已形成一個完善的交易市場，能夠通過大量的交易來對其價值進行公允的定價，這是黃金相對其他金屬最大的不同。即使遭遇經濟危機，黃金的價格仍能維持不變甚至穩步上升，保持了資產的價值。另外黃金投資是世界上稅務負擔最輕的投資項目。 由於黃金兼具商品、貨幣和金融屬性，又是資產的象徵，因此黃金價格不僅受商品供求關係的影響，對經濟、政治的變動也非常敏感，石油危機、金融危機等都會引起黃金價格的暴漲暴跌。此外，投資需求對黃金價格的變動也有重大影響。但是世界黃金市場供求關係決定價格的長期走勢。黃金價格的波動最大程度地體現了黃金貨幣和商品屬性的均衡影響。由於黃金有世界儲備功能，黃金被當做具有長期儲備價值的資產廣泛應用於公共以及私人資產的儲備中。世界金融組織的干預活動，本國和地區的中央金融機構的政策法規，也會對世界黃金價格的走勢產生重大的影響。 黃金價格與原油期貨價格的漲跌存在正相關關係的時間較多，石油價格與黃金本身作為通漲之下的保值品，與通貨膨脹形影不離。石油價格上漲意味著通脹會隨之而來，金價也會隨之上漲。黃金與股市存在反向關係，股市下挫，金價上升。這主要體現了投資者對經濟發展前景的預期，如果大家普遍對經濟前景看好，則資金大量流向股市，股市投資熱烈，金價下降，反之亦然。由於黃金市場價格是以美元標價的，美元升值會促使黃金價格下跌，而美元貶值又會推動黃金價格上漲。美元堅挺一般代表美國國內經濟形勢良好，美國國內股票和債券將得到投資者競相追捧，黃金作為價值貯藏手段的功能受到削弱。而美元匯率下降則往往與通貨膨脹、股市低迷等有關，黃金的保值功能又再次體現，在美元貶值和通貨膨脹加劇時往往會刺激對黃金保值和投機性需求上升。 三、決定長期看漲，短期震盪的因素 在當前的金融市場上，黃金被看作「永不貶值的美元」，持有黃金，不必擔心貨幣貶值的風險，黃金幾千年來都被人們看作抗擊通脹最有效的東西，已形成人類社會最大的共識。所以，黃金價格長期走勢基於供需平衡，而短期走勢卻基於全球經濟的動態博弈。2008年次貸危機之後，全球經濟經過了一輪擴張式大發展，這輪全球經濟發展非技術變革與產業革命，而更多是一輪貨幣繁榮，自然十年後該輪經濟繁榮已經逐步進入尾聲。在蕭條期到來的信號開始持續凸顯的時刻，新冠疫情悄然而至，自然黃金也隨著經濟周期的更替而出現了價格波動的端倪。從全球經濟發展的現實可以得出，決定次貸危機之後黃金價格趨勢形成的主導因素是巨量貨幣投放決定的經濟周期更替。而新冠疫情以來的黃金價格走勢不但僅僅受貨幣投放的影響，而且還受整體經濟長期衰退、美元匯率以及美國的國際地位變遷等因素共同決定。 1、新冠疫情讓全球經濟陷入持久的蕭條期，包括美聯儲在內的全球央行已經試圖通過大量寬鬆的貨幣政策對沖經濟的下行衝擊，最終必然會導致美元長期走衰 2019年，美國的國債規模達到了23.3萬億美元，2019年美國的GDP為21.44萬億美元。據估計，2020年美國的財政赤字將達到GDP的14%，如果都按照3%來計算利息，美國聯邦政府每年需支付7000億美元的利息，2019年美國聯邦政府的財政收入預計為3.46萬億美元。根據世界銀行的一項研究，如果債務與GDP之比長期超過77%，經濟增長就會放緩，新興市場國家的臨界點是64%。如果債務占GDP的比例更高，GDP將以更快的速度放緩增長。可以肯定的是此輪新冠疫情將會使美國經濟長期陷入衰退的困境之中，一旦經濟處於衰退之中，債務危機會加速爆發，再次衝擊美國的經濟。 從美聯儲當前的行為來看，美聯儲應對此輪因新冠疫情導致經濟蕭條的方式依然是寬鬆的貨幣政策，即降息與量化寬鬆。美聯儲降息，則意味著債券的收益也將相應的降低，一旦債券的收益無法抵消通貨膨脹時，將迫使部分債券資金轉移至非收益資產的黃金，尋求保值。雖然黃金不產生利息，但是，債券的價格波動受到期本息總和的限制，而黃金的價格理論是上不封頂，可以持續上漲。另外，長期來看，美聯儲降息與量化寬鬆，美元必然走衰。由於黃金市場價格是以美元標價的，美元貶值會推動黃金價格上漲。美元匯率下降則往往與通貨膨脹、股市低迷等有關，黃金的保值功能又再次體現，在美元貶值和通貨膨脹加劇時往往會刺激對黃金保值和投機性需求上升。黃金與股市存在反向關係，經濟走衰，市場對經濟前景持悲觀態度，股市下挫，則大量資金由股市轉向黃金市場，黃金價格也自然水漲船高。 2、全球各經濟體普遍債務高企，致使經濟發展活力受損，新冠疫情通過打斷與延緩全球產業鏈、引發各國債務危機疊代爆發與大面積失業等致使全球經濟共振式的走衰，最終資本在全球經濟走衰之時必然尋求黃金避險 黃金是天然最佳的避險工具，國際金融協會（IIF）發布的《全球債務監測》報告顯示2019年全球債務約為255萬億美元，而全球GDP約為86.6萬億美元。新興經濟體債務，無論是總額還是其債務總額占GDP比值，都創下歷史新高。在過去二十年中，已開發國家的公司債務增長速度基本上和GDP增長持平，但在新興市場，其增長速度已超於GDP的50％。新冠疫情逼迫全球國家央行進行降息與實施量化寬鬆的政策，大大拉低了全球的融資成本；另一方面則是政府為了應對疫情加大支出，當前全球經濟正處於疫情肆虐期間的大蕭條期，全球即將迎來惡性通貨膨脹與經濟發展低迷期，各國政府不得不為其經濟持續注血。另外，各經濟主體的巨額債務導致全球經濟處在荒謬與不可持續的狀態，當前的全球債務現狀已經意味著永遠無法償還，即使龐氏騙局都無法得以維繫，自然以債務為基礎的體系會不可逆轉地崩潰。解決目前的債務危機只有兩種方式，即通過更多寬鬆政策推動通脹上升與金融抑制，但是兩種選擇最終都會導致貨幣貶值，這將推動黃金需求和價格走高。從數學上來看，全球經濟在創紀錄的債務水平前提下提高利率是行不通的基本金融方程式，黃金作為最重要的避險工具自然成為全球資本的首選。 3、全球負收益債務規模持續擴大，迫使全球資本必須選擇黃金作為投資標的 黃金沒有沒有任何利息收入的特徵決定其永遠與債券呈蹺蹺板效應，一旦債券的收益無法覆蓋通貨膨脹時，資金自然會拋棄債券而選擇黃金作為避險的途徑。據國際金融協會（IIF）統計現實，2018年世界上負收益率債券的規模為13萬億美元，隨著新冠疫情的蔓延，全球降息與實施量化寬鬆的貨幣政策後，全球負利率的債券還會大幅度的上升。當收益率為負值時，就意味著投資者實際上是在向債券發行者支付利息。當前10年期美國國債收益率在2%左右，日本、德國、荷蘭、丹麥、瑞士等國的10年期利率已低於零，英國、奧地利、比利時、法國、西班牙、瑞典等國的10年期利率已不到1%。根據彭博社的報導顯示，近40%的全球債券收益率不到1%。另外，24%的頂級藍籌債券也是負收益率。更重要的是，全球主要發達經濟體的平均「實際」利率當前已處於負值。一旦債券市場上沒有任何地方可以獲得安全性和可持續收益，黃金通常會對利率下降做出積極的反應，利率下降降低了持有黃金的機會成本，自然與其他儲存現金的選項相比，黃金則成了最佳的選擇，推動黃金價格的上漲，尤其新冠疫情加劇了這一上漲的幅度與力度。 ... 圖1 全球負收益債券統計 ... 圖2 黃金價格與負收益率債務的關係 ... 圖3 全球真實利率走勢圖 4、在美元走衰的大背景下，全球央行為了優化資產負債表而持續大規模的增持黃金 巴塞爾協議新規將黃金由之前的三級資產列為一級資產，意味著黃金將像現金及主權債務工具一樣與貨幣具有同等的地位。由於央行可以將按市值計價的黃金持有量計算為現金持有量，黃金資產會令央行的資產負債表出現明顯的修復，黃金的交易屬性將因此而發生質變，即由商品屬性逐步向貨幣屬性轉換。2019年全球經濟出現增長放緩的勢頭、地緣政治緊張局勢加劇，美國經濟日益步入蕭條期、美國與全球幾大經濟體的貿易糾紛持續不斷與美聯儲即將開始寬鬆的貨幣政策等現實條件決定美元將會持續走衰，呈貶值的態勢，各國央行通過配置黃金，尋求將其持有的資產多元化，對沖美元走衰對其財務報表的衝擊而大量增持黃金，從而推動黃金價格的上漲。據國際金融協會（IIF）統計顯示，過去12個月，十大央行黃金買家購買量達到1620萬盎司。7月10日，波蘭表示今年和去年其黃金資產增加了逾一倍，成為中歐地區的最大黃金持有國。 新冠疫情過後，美國的經濟必然陷入嚴重衰退與美元將會大幅度貶值，全球央行必然會興起一輪以黃金替換美元作為外匯儲備的熱潮，黃金的價格必然大幅度的上升。 ... 圖4 全球最大若干家央行最近三年與一年增持黃金量的總和 5、俄羅斯等國已開啟去美元國際化的路徑，但是，在當前全球尚未有某種貨幣能夠代替美元國際地位的前提下，黃金是取代美元國際化的替代品之一 打擊美元的國際地位來獲取國際博弈中的話語權已成為全球各大國與美國博弈的關鍵。在美元日益走衰的大背景下，全球依然沒有一個貨幣能夠取代美元的國際地位，基於此，全球央行以各經濟較為已開發國家的貨幣與黃金形成組合來對沖美元日益走衰的衝擊。據世界黃金協會統計顯示，過去十年，俄羅斯的黃金儲備翻了兩番，黃金已經占據俄羅斯外匯儲備的19%，美元僅占俄羅斯外匯儲備的22%，2018年，俄羅斯買入了274頓黃金，占全球央行增持總量的40%，俄羅斯目前持有美債僅為121億美元，僅為7年前最高點的7%，拋售量已達93%，試圖通過買黃金與甩開美債來擺脫對美元的依賴。俄羅斯政府是黃金這一傳統避風港的一個重要、持續的買家，尤其俄羅斯的行為帶動了大國將黃金視為部分美元輪換的選擇。事實上，過去幾年，許多央行一直是實物黃金的活躍買家。中國、匈牙利、荷蘭與亞塞拜然等國的央行購買黃金的行為增加了黃金的總需求，自然推動了國際黃金價格的上漲。為應對新冠疫情，美聯儲實施大規模的QE與降息必然會導致美元的貶值，美債在全球的競爭力必然會持續下跌，黃金的價值自然會凸顯。 6、國際資本對黃金走強形成共識後的集體做多行為再次推動了黃金價格的上漲態勢 黃金市場價格走勢並不完全由市場供需來簡單決定，也不是由各國央行在其間簡單博弈，其中投機性因素對價格的影響也占據了很大的比重。投機者通過準確的分析國際國內形勢，利用黃金市場上的金價波動規律，加上黃金期貨市場的交易體制，藉助黃金價格波動的客觀規律大量"沽空"或"補進"黃金，人為地製造黃金需求假象，人為放大黃金價格的波動幅度。根據歷史數據可以發現，在黃金市場上，幾乎每次大的下跌與上漲都與對沖基金公司借入短期黃金以槓桿的形式在黃金現貨市場拋售或買入，或者在 COMEX黃金期貨交易所構築大量的空倉或多倉，加劇了黃金價格波動的幅度。另外，ETF資金流入也是導致金價大幅度波動的一個重要因素。據世界黃金協會的統計可以發現，僅2019年，以歐洲基金為首的全球黃金ETF凈流入共計50億美元(合108噸)，上半年紐約商品交易所(COMEX)黃金期貨凈多頭頭寸也在增加，凈流入369噸，這將以槓桿的形式放大黃金交易價格波動的幅度。國際資本對新冠疫情對全球經濟的影響瞭然於心，必然會藉助此輪新冠疫情導致的黃金價格大漲而順勢做多，加劇黃金交易價格的上漲幅度。 四、中國對黃金的態度 據黃金協會統計顯示，2018年底，中國的黃金儲備規模約為763.31億美元，中國6月份黃金儲備從一個月前的6161萬盎司增加至6194萬盎司，為連續第七個月增加。按噸計算，上個月凈增黃金儲備10.3噸，而在截至5月的六個月里，黃金儲備累計增加了將近74噸。中國央行增持黃金除了試圖分散美元持倉讓外匯儲備多元化外，擁有更多黃金儲備也是中國「去美元化」中很重要的一個環節。預計這一趨勢將延續下去，央行對黃金的需求將在未來幾年繼續增長，這將提振黃金價格。 ... 圖5 中國黃金儲備總量圖 如果用一句來形容黃金對於中國的重要性，則當前黃金是人民幣國際化過程中的最核心的增信措施之一。中美真正荷槍實彈，且已經白熱化的戰爭是金融戰，在與美國的博弈中，中國唯有在取代美元的國際地位上持持續進攻的態勢，而在其他領域都處於保守的姿態。中國的終極目標是取代美國重回世界之巔，以致於所有的注意力都投在了美國。在美元日益走衰的大背景下，全球依然沒有一個貨幣能夠取代美元的國際地位，基於此，包括中國在內的全球央行以各經濟較為已開發國家的貨幣與黃金形成組合來對沖美元日益走衰的衝擊。增持黃金，不僅能保值增值，還可以優化外匯儲備結構，分散風險。 布雷頓森林體系中規定美元與黃金掛鈎，其他國家的貨幣與美元掛鈎，這極大地提升了黃金的國際信用，也是推動了美元成為國際貨幣的步伐。1971年，美國時任總統理察尼克森單方面宣布美元與黃金脫鉤，這意味著布雷頓森林體系徹底崩潰。這讓當時已經成為主要石油輸出國的沙特極為痛心，因為該國作為一個東方國家，沙特很信賴黃金，石油出口獲得的美元收入不能直接兌換美國國庫內的黃金的現實迫使沙特開始在倫敦金屬交易所用美元採購黃金，巨額交易致使全球對美元的信任度受到顛覆性的破壞。基於此，美國承諾向沙特提供任何必要武器，用以防範以色列或其他試圖破壞該國絕對君主制的中東國家，確保無限期保存沙特君主制等條件，但是沙特也必須同意只以美元計價出售開採的石油，並將所得收入投資美國國債，之後石油輸出國組織其他成員也紛紛同意以美元計價出售石油。「石油美元」再次提升美元在國際經濟中的主導地位，一直延續至今。 中國在人民幣國際化過程中通過以石油期貨的方式讓人民幣綁定石油與允許境外資金在黃金交易所「國際版」將人民幣轉換成黃金等方式拉提升人民幣的國際信用。原油期貨是我國第一個全球化期貨品種，允許境外投資者參與，境內外投資者目前都可以辦理原油期貨開戶。全球頭號石油進口國中國準備發行以人民幣計價、可轉換成黃金的原油期貨合約，該合約有望成為最重要的亞洲石油基準，並且允許出口商們繞過美元計價，用人民幣交易。當然境外投資者可以直接使用美元或者其他外幣資產等，充當原油期貨保證金。為了令這款人民幣計價的期貨合約更具吸引力，中國還計劃允許該合約持有者在上海和香港證券交易所兌換等值的黃金。用黃金來支撐人民幣計價期貨這一機制，對於石油製造商或出口國極具吸引力。尤其是那些拒絕使用美元，同時還沒有做好準備使用人民幣來進行交易的國家，與中國的石油交易將得到便利。從中國目前的原油貿易情況來看，俄羅斯出口到中國的石油占比最高。這種繞過美元的交易方式，可以允許諸如俄羅斯、伊朗等石油出口國以人民幣進行交易，從而避開美國的經濟制裁，中國此舉或將導致全球原油交易市場發生重大變化。如果中國聯手沙特阿美，再加上與俄羅斯，伊朗等國達成協議，中國將對全球近40%原油定價產生影響力，這有可能實現人民幣打破美元定價壟斷的願望。 如果原油期貨以人民幣計價，石油銷售收入將反過來流入中國經濟，可稱之為「再循環」。之所以出現這種現象，是因為石油輸出國經濟不夠發達，不能有效消化大規模流動性。美國經驗顯示，石油美元最終「落戶」美國各家銀行和各家公司的有價證券，因為在有利的投資環境下，這種投資的回報高於在美國進行的投資。石油美元的流入多年來為美國經濟和投資活動保持穩定提供了保障。中國基於美國經驗，藉助石油人民幣以維持本國經濟增長。以人民幣定價原油期貨合約，並可兌換黃金。這一步驟可能導致出現一個新的亞洲原油基準，並與布倫特原油和西德克薩斯中質原油相競爭。中國的原油期貨合約將允許參與者以黃金付款或將人民幣兌換成黃金，而不必必須將資金用於中國資產或將其換成美元。2014年9月上海黃金期貨交易所啟動國際板，外資金融類會員7家，國際會員74家。"黃金國際板"即是在中國（上海）自貿區推出的首個國際化金融類資產交易平臺。全球投資者可以通過開立FT帳戶，使用離岸人民幣、可兌換外幣參與上海黃金交易所交易，聯動歐美等境外黃金市場，實現全球對接。 一般來說，央行不會在二級市場上，或者說，不會在零售市場上去購買黃金，而是直接從定點工廠中採購，其對黃金價格影響是間接的。雖然央行增持黃金的意願有所增強，但是黃金在央行外匯儲備中所占比重非常低，因此各國央行不會一轟而起、大幅度地增加黃金持有，只是順勢而為而已。但是，全球已開採的黃金總量占央行的財產負債表比例較低，這就意味著大國央行一旦高平均值採購黃金必然影響黃金的供給平衡，自然會推動黃金的交易價格。而從目前的趨勢來看，在黃金價格較低期，中國、俄羅斯等大國央行採購黃金的步伐不會停止，甚至會加快。長期來看，自然有助於推動黃金的交易價格，長期看多黃金期貨與黃金板塊股票。 五、總結 黃金市場對利差消息的反應多於對利好消息的反應，從長期來看國際金價走勢呈多頭態勢，但是，短期卻受各類「利好」消息打壓，呈空頭態勢，國際金價在長期多頭與短期空頭之間博弈。但是新冠疫情對全球經濟的破壞是致命性與根本性的，必然會顛覆既定的國際格局，影響深遠且漫長，所以，黃金的避險與投資價值已經隨著全球經濟周期即將步入蕭條期與新冠疫情的衝擊而逐步凸顯，所以，直接做多黃金期貨與黃金股，靜待疫情的蔓延是當前黃金投資的最佳策略。 ... 可信財商-所有評論都要對投資有所幫助！ 作者簡介： 丁彥皓 博士、博士後，可信財商發起人，珂芯資產董事長，專注資本市場，聚焦權益投資、資本運作、大宗期貨、期權以及宏觀經濟等領域的研究與投資，關注國際關係、歷史、哲學與宗教。

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